του SON OFEON
Στον απόηχο της ανακοίνωσης του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης (QE) της ΕΚΤ ένα θέμα έχει λάβει πολύ λιγότερη προσοχή από ό,τι πρέπει : η απροσδόκητη κατάρρευση του επιμερισμού του κινδύνου σε ολόκληρο το σύστημα του ευρώ ως προπομπός για την ποσοτική χαλάρωση.
Αυτό το θέμα προκάλεσε τον «εμπειρογνώμονα του χρυσού» κο Willem Buiter της Citigroup να γράψει μία ανάλυση με τίτλο "Ζώνη του ευρώ : Νομισματική Ένωση ή σύστημα νομισματικών επιτροπών (Κεντρικών Τραπεζών)", στο οποίο απαντάει δύο απλές, αλλά ξαφνικά πολύ κρίσιμες ερωτήσεις για τη ζώνη του ευρώ: Ποιές νομισματικές επιτροπές, γνωστές και ως εθνικές κεντρικές τράπεζες, διατρέχουν μεγαλύτερο κίνδυνο να γίνουν ξαφνικά αφερέγγυες και αν τύχει να συμβεί το χειρότερο σενάριο και μία ή περισσότερες Εθνικές Κεντρικές Τράπεζες χρεοκοπήσουν, τι θα συμβεί στη συνέχεια?
Κατ 'αρχάς, ας δούμε πώς ο Buiter υπολογίζει την ικανότητα απορρόφησης ζημιών των Εθνικών Κεντρικών Τραπεζών (Οn- Balance -sheet Loss Absorbtion Capacity ή σε συντομογραφία ΟBLAC).
Με άλλα λόγια, η χώρα της οποίας η κεντρική τράπεζα έχει το μικρότερο αριθμό OBLAC είναι εκείνη, που θα καταρρεύσει από την πρώτη στιγμή που η ΕΚΤ χάσει τον έλεγχο.
Το πιο γενναιόδωρο μέτρο της συνολικής συμβατικής ικανότητας απορρόφησης ζημιών, η ικανότητα απορρόφησης ζημιών με βάση τα στοιχεία του ισολογισμού (OBLAC) του συστήματος των Εθνικών Κεντρικών Τραπεζών του ευρώ παρουσιάζεται στην τέταρτη στήλη του σχήματος 7.
Είναι το άθροισμα των κεφαλαίων και των Αποθεματικών, των λογαριασμών αναπροσαρμογής και των Προβλέψεων.
Σημείωστε ότι οι Λογαριασμοί αναπροσαρμογής είναι αμφίβολοι πόροι για άνευ όρων κάλυψη ζημιών .
"Οι Λογαριασμοί αναπροσαρμογής περιλαμβάνουν μη πραγματοποιηθέντα κέρδη ,που σχετίζονται με κινήσεις τιμών,με κινήσεις συναλλαγματικών ισοτιμιών και διαφορές αποτίμησης της αγοράς , που συνδέονται με παράγωγα επιτοκιακού κινδύνου.
Περιλαμβάνονται επίσης τα μη πραγματοποιηθέντα κέρδη από τις Εθνικές Κεντρικές Τράπεζες της ζώνης του ευρώ ,που θα προέκυπταν λόγω της αλλαγής των εθνικών λογιστικών κανόνων, σε συμφωνία με τους Εναρμονισμένους λογιστικούς κανόνες για το σύστημα του ευρώ."
Αυτό υποδηλώνει ότι οι αξίες, των οποίων τα μη πραγματοποιηθέντα κέρδη αναγνωρίζονται στους Λογαριασμούς αναπροσαρμογής, θα μπορούσαν κάλλιστα να αξίζουν λιγότερο από τη συνολική εκτιμώμενη αξία τους, αν έπρεπε να πωληθούν βιαστικά.
'Ενα πιο συνετό μέτρο της συμβατικής ικανότητας απορρόφησης ζημιών, επομένως θα αποτελείται μόνο από τα ίδια κεφάλαια και τα Αποθεματικά, καθώς και τις Προβλέψεις, με τους λογαριασμούς αναπροσαρμογής να εξαιρούνται από τον υπολογισμό.
Σχήμα 7. Με κλιτρινο χρώμα σημειώθηκαν οι χώρες με το μικρότερο ονομαστικό και ποσοστιαίο OBLAC
Σημειώστε ότι η ΕΚΤ και οι Εθνικές Κεντρικές Τράπεζες της ζώνης του ευρώ ζουν σε έναν δικό τους κόσμο, όσον αφορά τα λογιστικά πρότυπα, τις εκ του νόμου κεφαλαιακές απαιτήσεις, κ.λπ.
Στην πραγματικότητα δεν υπάρχει καμμία εκ του νόμου κεφαλαιακή απαίτηση για την EKT.
Οι Εθνικές Κεντρικές Τράπεζες τείνουν να έχουν (εθνικές ) εκ του νόμου κεφαλαιακές απαιτήσεις.
Ούτε η ΕΚΤ , ούτε και οι Εθνικές Κεντρικές Τράπεζες ακολουθούν τα λογιστικά πρότυπα IFRS ή τα λογιστικά πρότυπα του IPSAS .14
Το Διοικητικό Συμβούλιο της ΕΚΤ έχει τη νομική εξουσία να ρυθμίσει την εναρμόνιση των λογιστικών προτύπων και αρχών για το σύνολο των Εθνικών Κεντρικών Τραπεζών της ζώνης του ευρώ , καθιστώντας ευκολότερο για την ΕΚΤ να προσδιορίσει ,αν μία Εθνική Κεντρική Τράπεζα κάνει ό τι μπορεί για να ανταποκριθεί στη δέσμευσή της, εντός των ορίων των συνολικών πόρων της ΕθνΚΤ, για να κρατήσει την ΕΚΤ κεφαλαιοποιημένη με ικανοποιητικό τρόπο.
Τα συμβατικά στοιχεία για την ικανότητα απορρόφησης ζημιών είναι σχετικά χαμηλά για τις περισσότερες ΕθνΚΤ, αν συμπεριλάβουμε τους λογαριασμούς αναπροσαρμογής, και πολύ μέτρια, αν εξαιρέσουμε τους λογαριασμούς αναπροσαρμογής.
Για την Ιταλία, για παράδειγμα, η OBLAC είναι 85,7 δισ ευρώ στο τέλος του 2013.
Με τη συμμετοχή στο βασικό κεφάλαιο της ΕΚΤ της Ιταλίας στο 17,5%, το ιταλικό δημόσιο χρέος που θα αγοραστεί στο πλαίσιο του προγράμματος PSPP, αξίας 950 δισ ευρώ, θα είναι 166 δισ ευρώ.
Το συνολικό ποσό που θα διατεθεί στο πλαίσιο των σημερινών προγραμμάτων ποσοτικής χαλάρωσης από τις ΕθνΚΤ σε τίτλους του δημόσιου τομέα της ζώνης του ευρώ με δική τους ευθύνη είναι 760 δισ ευρώ.
Με βάση το ποσοστό συμμετοχής της Ιταλίας, της αναλογεί μερίδιο από 133 δισ ευρώ.
Η αναλογία των γενικών OBLAC προς το σύνολο του ενεργητικού των ΕθνΚΤ βάζει τις περισσότερες ΕθνΚΤ σε θέση μόχλευσης πιο συνετή από εκείνη των εμπορικών τραπεζών, που σήμερα εποπτεύονται από την ΕΚΤ.
Η αναλογία των στενών (Βroad) OBLAC (κεφάλαιο και αποθεματικά) προς το σύνολο του ενεργητικού των ΕθνΚΤ βάζει όλες τις ΕθνΚΤ σε θέση μόχλευσης, που δεν είναι καλύτερη (και γενικότερα σε χειρότερη θέση ) από εκείνη των εμπορικών τραπεζών, που σήμερα εποπτεύονται από την ΕΚΤ.
Ωστόσο: επειδή κάθε μεμονωμένη ΕθνΚΤ δεν έχει κανέναν έλεγχο πάνω στο τρέχον και μελλοντικό νομισματικό εισόδημα της, είναι, όσον αφορά τον κίνδυνο αφερεγγυότητας πολύ πιο παρόμοια με εμπορική τράπεζα από ό, τι μία κανονική κεντρική τράπεζα , δηλαδή μία τράπεζα που έχει τον έλεγχο των νομισματικών της έσοδων .
Οι αριθμοί για τα νομισματικά δικαιώματα και για την CLAC είναι μάλλον λιγότερο αποθαρρυντικά από εκείνους για την OBLAC.
Η Ιταλία έχει μία CLAC αξίας 625 δισ ευρώ σε σύγκριση με την OBLAC για το 2013 ύψους 86 δισ ευρώ.
Η Ελλάδα πρέπει να έχει OBLAC των 10 δισ ευρώ και 100 δις ευρώ του CLAC.
Η Ισπανία διαθέτει μια CLAC των 407 δισ ευρώ , αλλά σε OBLAC μόνο 20 δισ ευρώ .
* * *
Καταλήγουμε στο συμπέρασμα ότι η αφερεγγυότητα μίας ΕθνΚΤ, έστω και υπό τον γενναιόδωρο «όχι αρνητικό CLAC» ορισμό της φερεγγυότητας, είναι ένας κίνδυνος για μια σειρά από ΕθνΚΤ της ζώνης του ευρώ.
Ο κίνδυνος είναι σαφώς μεγαλύτερος, αν εξαιρούνται οι Λογαριασμοί αναπροσαρμογής από τον ορισμό της άνευ όρων ικανότητας απορρόφησης (συμβατικής) απώλειας.
Είναι ένας πραγματικός κίνδυνος , εάν οι αναθεωρήσεις προς τα κάτω της μελλοντικής ανάπτυξης της δυνητικής παραγωγής στη ζώνη του ευρώ οδηγούν σε αναθεώρηση προς τα κάτω της καθαρής παρούσας αξίας (NPV) των μελλοντικών εσόδων από το εκδοτικό προνόμιο (οι εκτιμήσεις στο σχήμα 7 βασίζονται στην υπόθεση της αύξησης της παρούσας αξίας του πραγματικού ΑΕΠ κατά 1% για όλο το χρόνο στο μέλλον).
Εδώ ο Buiter ασχολείται με το ζήτημα "Τι θα συμβεί αν μία ΕθνΚΤ χρεοκοπήσει?"
Όπως σημειώσαμε παραπάνω, μια συνηθισμένη κεντρική τράπεζα που έχει εκδώσει μόνο μη συνδεμένες με δείκτη, ονομαστικές, ατο δικό της νόμισμα εκφραζόμενες υποχρεώσεις δεν μπορεί να χρεοκοπήσει με την έννοια ότι
i) δεν μπορεί να καλύψει ποσό τη στιγμή που οφείλεται,
β) η συμπεριλαμβανόμενη καθαρή αξία της είναι αρνητική.
Ωστόσο, ακόμη και μια παρόμοια κεντρική τράπεζα μπορεί να υποστεί ζημίες που να υπερβαίνουν την μη πληθωριστική συνολική ικανότητα απορρόφησης ζημιών της (NILAC), παρόλο που υπολείπονται από την απεριιόριστη (από τον πληθωρισμό) CLAC της, η οποία θα μπορούσε να είναι άπειρη σε ονομαστικούς όρους.
Σε μία παρόμοια κατάσταση, περιμένουμε κάποιο συνδυασμό των δύο συσχετιζόμενες εξελίξεις, εκτός αν η κεντρική τράπεζα έχει ανακεφαλαιοποιηθεί: μια εγχώρια και εξωτερική μείωση της αγοραστικής δύναμης του χρήματος που εκδίδεται από την κεντρική τράπεζα (δηλαδή πληθωρισμό και υποτίμηση του νομίσματος) και μια αυξανόμενη απροθυμία από τους αντισυμβαλλομένους της κεντρικής τράπεζας να συναλλάσσονται με αυτήν, και συγκεκριμένα να δέχονται μεγαλύτερη έκθεση σε υποχρεώσεις της κεντρικής τράπεζας, που δεν επιφέρουν τόκο ή ακόμη και σε υποχρεώσεις με οποιοδήποτε σταθερό ονομαστικό επιτόκιο.
Οι αντισυμβαλλόμενοι μπορούν να είναι αντισυμβαλλόμενοι του δημόσιου τομέα (π.χ. άλλες κεντρικές τράπεζες) ή ιδιώτες αντισυμβαλλόμενοι (εγχώριες ή ξένες τράπεζες).
Η κατάσταση δεν είναι και τόσο διαφορετική στην περίπτωση, κατά την οποία η κεντρική τράπεζα έχει εκδόσει υποχρεώσεις που εκφράζονται σε ξένο νόμισμα, ή πραγματικές ή υποχρεώσεις συνδεμένες με δείκτη και έχει υποστεί μια μεγάλη απώλεια στα περιουσιακά στοιχεία της, τόσο μεγάλες που ακόμα και η απεριόριστη CLAC της (και όχι μόνο η OBLAC ή η NILAC της )να είναι αρνητική:
Σε μία παρόμοια κατάσταση, θα περιμέναμε μια άνοδο του πληθωρισμού, μια υποτίμηση του νομίσματος και αυξανόμενες δυσκολίες για την κεντρική τράπεζα προκειμένου να βρει πρόθυμους αντισυμβαλλομένους.
Επιπλέον, είναι πιθανό η κεντρική τράπεζα να αθετήσει τις υποχρεώσεις της ή να αναδιαρθρώσει το χρέος της.
Είναι σαφώς δυνατό, με περιορισμένη κοινή χρήση κερδών και ζημιών (P & L) η ΕθνΚΤ να καταλήξει με αρνητική OBLAC και ακόμη και με αρνητική CLAC, ακόμη και αν το ενοποιημένο σύστημα του ευρώ δείχνει θετική OBLAC και CLAC.
Αυτό αυξάνει τον κίνδυνο σε μεγάλο βαθμό, εάν οι κανόνες βάσει των οποίων ΕθνΚΤ αγοράζει δημόσιο χρέος με δική της ευθύνη στο πλαίσιο των προγραμμάτων ποσοτικής χαλάρωσης, απαιτούν από κάθε ΕθνΚΤ να αγοράζει μόνο το δικό της δημόσιο χρέος (με δικό της κίνδυνο).
Η ΕθνΚΤ μίας χώρας με την κυβέρνηση της σε ουσιαστικό κίνδυνο αθέτησης του χρέους της (Ελλάδα, Πορτογαλία και Ιταλία, ίσως) θα μπορούσε να καταλήξει με σημαντικές συμμετοχές σε χρέος υψηλού κινδύνου (μέχρι 33 τοις εκατό του συνόλου του εμπορεύσιμου κρατικού χρέους και μέχρι 25% για κάθε επιμέρους έκδοση ομολόγων).
Οι κανόνες που διέπουν τις επιχειρήσεις PSPP του συστήματος του ευρώ πράγματι απαιτούν από κάθε ΕθνΚΤ να αγοράζει μόνο το χρέος που έχει εκδοθεί στη δική της δικαιοδοσία (από την κυβένηση της ή άλλους φορείς) στο πλαίσιο μέρους των αγορών περιουσιακών στοιχείων QE με "ίδιο κίνδυνο".
Τι συμβαίνει σε μία ΕθνΚΤ στο σύστημα του ευρώ ,που έχει αρνητική CLAC ?
Υπάρχουν τέσσερις δυνατότητες:
1. Η ΕθνΚΤ μπορεί να ανακεφαλαιοποιηθεί από την κυβέρνηση της.
2..Μπορεί να διεσωθεί από άλλους φορείς.
3. Το χρέος που έχει εκδόσει η ΕθνΚΤ μπορεί να αναδιαρθρωθεί, αλλά να διατηρήσει την πρόσβαση στο σύστημα Target 2 για μελλοντική χρηματοδότηση.
4.Μπορεί να χάσει την ικανότητα να συναλλάσεται με το υπόλοιπο του συστήματος του ευρώ.
Σε μεταγενέστερο άρθρο θα εξετάσουμε λεπτομερώς και τις τέσσερεις πιθανότητες.
Η Περίληψη του Buiter:
Μία μεμονωμένη ΕθνΚΤ δεν ελέγχει τα μελλοντικά έσοδα από το εκδοτικό προνόμιο της.
Δεδομένου του περιορισμένου επιμερισμού του κινδύνου και της απουσίας διακριτικής ευχέρειας των νομισματικών εσόδων της, οι μεμονωμένες ΕθνΚΤ μοιάζουν περισσότερο με εμπορικές τράπεζες παρά σαν μια κανονική κεντρική τράπεζα.
Τα θέματα κεφαλαιακής επάρκειας για κάθε ΕθνΚΤ χωριστά έχουν σημασία, καθώς μία ΕθνΚΤ θα μπορούσε να καταστεί αφερέγγυα, ακόμη και αν το σύστημα του ευρώ ως σύνολο παραμένει φερέγγυο.
Η ανακεφαλαιοποίηση της ΕθνΚΤ από την κυβέρνηση της μπορεί να μην είναι εφικτή, ιδιαίτερα όταν η αιτία για την αφερεγγυότητα της ΕθνΚΤ είναι η κυβέρνηση.
Η χρεοκοπία παραμένει πιθανή σε μια χούφτα των κρατών μελών της ζώνης του ευρώ.
Μια αφερέγγυα ΕθνΚΤ δεν είναι ένας αξιόπιστος αντισυμβαλλόμενος για τον ιδιωτικό τομέα ή για το υπόλοιπο του συστήματος του ευρώ (μέσω του συστήματος Target 2).
Με την μείωση του επιμερισμού των κινδύνων, η ζώνη του ευρώ μπορεί ουσιαστικά να γίνει ένα σύστημα νομισματικών διοικητικών συμβουλίων (κεντρικών τραπεζών).
Είτε η ΕθνΚΤ που θα γίνει αφερέγγυα , αποτελεσματικά θα αναγκαστεί να βγει από το σύστημα του ευρώ, είτε θα υπάρξει εκ των υστέρων ένα σύστημα μερισμού των κερδών και των ζημιών.
Ήρθε η ώρα για τη ζώνη του ευρώ να αναγνωρίσει την ελάχιστη εκ των προτέρων δημοσιονομική κατανομή των βαρών ως προαπαιτούμενο για την αποτελεσματική και μακροπρόθεσμη βιώσιμη νομισματική ένωση.
Μιλώντας για το Target 2, εδώ βρίσκεται το ενημερωμένο διάγραμμα των ελληνικών ενδοσυστημικών υποχρεώσεων.
Και εδώ είναι το συμπέρασμα του Buiter :
Το να μοιράζονται τα κέρδη και ζημιές είναι απαραίτητο για μια βιώσιμη νομισματική ένωση.
Η σταθερή μετατόπιση του συστήματος του Ευρώ μακριά από τον καταμερισμό των κερδών και ζημιών προσθέτει στον κατάλογο των υπαρξιακών κινδύνων, που θα αντιμετωπίσει η ζώνη του ευρώ κατά τη διάρκεια των προσεχών ετών.
Όπως ο Winston Churchill είπε κάποτε για την Αμερική, μπορείτε πάντα να βασίζεστε στην ΟΝΕ, όπως και σε όλη την ΕΕ, ότι θα κάνει το σωστό πράγμα, αφού έχει εξαντλήσει τις εναλλακτικές λύσεις.
Ελπίζουμε ότι το σύστημα του ευρώ θα αναθεωρήσει τις δυσλειτουργικές ρυθμίσεις , που βλέπουμε, για συμμετοχή στα κέρδη και απώλειες ,προτού προκαλέσουν πραγματική βλάβη.
Εάν το Διοικητικό Συμβούλιο της ΕΚΤ δεν μπορεί να αποκαταστήσει κάτι κοντά στον πλήρη μοιρασιά των κερδών και των ζημιών για όλες τις χρηματοπιστωτικές συναλλαγές των ΕθνΚΤ (εάν είναι απαραίτητο με εξάλειψη της ικανότητας των ΕθνΚΤ να συμμετέχουν σε συναλλαγές και να εκτελούν ρόλους , που δεν αποτελούν μέρος του σχεδιασμού και της εφαρμογής της κοινής νομισματικής και πιστωτικής πολιτικής ή του ρόλου του δανειστή ύστατης ανάγκης στο σύστημα του ευρώ), θα πρέπει να εξετασθεί η αναθεώρηση της Συνθήκης, ώστε να επιβάλλει την πλήρη μοιρασιά των κερδών και των ζημιών.
ΣΧΟΛΙΑ ΤΟΥ ΑΡΘΡΟΥ
Επιτέλους βρέθηκε και κάποιος επώνυμος διεθνής αναλυτής για να μιλήσει για το θέμα ταμπού για τη ζώνη του ευρώ.
Το συμπέρασμα της ανάλυσης του είναι ότι θεωρητικά θα μπορούσε να χρεοκοπήσει μία τουλάχιστον Εθνική Κεντρική Τράπεζα (ΕθνΚΤ) και το σύνολο των υπόλοιπων Κεντρικών Τραπεζών να μείνει φερέγγυο.
Ο Buiter δεν μιλάει για χρεοκοπία κυβέρνησης, αλλά για χρεοκοπία Εθνικής Κεντρικής Τράπεζας...
Χρησιμοποιεί για τον προσδιορισμό της EθνΚΤ το θεωρητικό εργαλείο OBLAC.
Kαι λέει επί λέξει:
" Με άλλα λόγια, η χώρα της οποίας η κεντρική τράπεζα έχει το μικρότερο αριθμό OBLAC είναι εκείνη ,που θα καταρρεύσει από την πρώτη στιγμή που η ΕΚΤ χάσει τον έλεγχο"
Στον πίνακα 7 οι χώρες με το μικρότερο OBLAC είναι : Η Μάλτα ( 0,3), η Εσθονία (0,4), η Λιθουανία (0,5), η Λετονία (0,5), η Κύπρος (1), η Σλοβενία (1,3), η Σλοβακία (1,3) και το Λουξεμβούργο (1,4).
Πρόκειται για 8 μικρές χώρες, εκ των οποίων οι 7 έχουν πολύ μικρή σημασία.
Το Λουξεμβούργο όμως έχει ως ποσοστό των περιουσιακών στοιχείων της Εθνικής του Κεντρικής Τράπεζας το μικρότερο ποσοστό:Μόλις 1,2%
Σε σχέση με το ενσωματωμένο αντίστοιχο ποσόστο του Ευρωσυστήματος (22,2%) είναι η χώρα με την μικρότερη κεφαλαιακή επάρκεια με διαφορά.
Σε άλλο σημείο ο Buiter λέει συνθηματικά:
" Τα θέματα κεφαλαιακής επάρκειας για κάθε ΕθνΚΤ χωριστά έχουν σημασία, καθώς μία ΕθνΚΤ θα μπορούσε να καταστεί αφερέγγυα, ακόμη και αν το σύστημα του ευρώ ως σύνολο παραμένει φερέγγυο"
To CLAC του Λουξεμβούργου είναι μόλις 10,3 δισ ευρώ και αποτελεί το 22,7% του ΑΕΠ της και το 96,2% του χρέους της.
Αν λοιπόν το Λουξεμβούργο αντιμετωπίσει προβλήματα μεγαλύτερα των 10,3 δισ ευρώ και θελήσει να ανακεφαλαιοποιήσει την ΕθνΚΤ του μπορεί να αντιμετωπίσει σ' ένα έτος μέχρι και 22,7% έλλειμμα προυπολογισμού.
To Λουξεμβούργο δεν αντιμετωπίζει προβλήματα από τη συμμετοχή του στο πρόγραμμα PSPP,καθώς αναμένεται να αγοράσει χρέος του με "ίδια ευθύνη" αξίας μόλις 20 εκατ ευρώ.
Ζημιές όμως αξίας άνω των 10,3 δισ ευρώ μπορεί να προκύψουν εύκολα για τις τράπεζες του, καθώς ο τραπεζικός τομέας του αποφέρει το 36% του ΑΕΠ του.
Μία διεθνής τραπεζική κρίση θα μπορούσε να εξαλείψει τα τραπεζικά κέρδη και να δημιουργήσει ζημιές
H οικονομική κρίση του 2008 διπλασίασε το χρέος του Λουξεμβούργου ως προς το ΑΕΠ από το 6,7% το 2009 στο 14,4% το 2009.
Το Λουξεμβούργο στα 6 τελευταία χρόνια ανέβασε το ποσοστό χρέους του ως προς το ΑΕΠ κατά 3,4 φορές, δηλαδή αυξάνει κατά μέσο όρο 22,3% ετησίως το χρέος του.
Η Ελλάδα αντίθετα έχει OBLAC 9,8 δισ ευρώ και συνολικό CLAC 98,8 δισ ευρώ, δηλαδή το μεγαλύτερο CLAC ως ποσοστό του ΑΕΠ στη ζώνη του ευρώ (54,2%), έναντι μέσου Ενοποιημένου CLAC της ευρωζώνης 36%.
Η ΤτΕ είναι λοιπόν σχεδόν αδύνατο να χρεοκοπήσει, αν η κυβέρνηση της χρεοκοπήσει...
Αντίθετα ,αν η Ελληνική κυβέρνηση κρατικοποιήσει την ΤτΕ με μία αύξηση κεφαλαίου αξίας 10 δισ ευρώ μπορεί να σταθεί αυτοδύναμη και εκτός της ζώνης του ευρώ...
Ποιός πρέπει λοιπόν τώρα να φοβάται το Grexit?