Του Βασίλη Παζόπουλου
Το πρώτο ανησυχητικό μήνυμα ήρθε από την Ασία στις 29 Ιανουαρίου, όταν η Κεντρική Τράπεζα της Ιαπωνίας αιφνιδίασε με την απόφαση της για αρνητικά επιτόκια. Οι Ιάπωνες αξιωματούχοι προσδοκούσαν την υποτίμηση του νομίσματος, για να ενισχύσουν τον πληθωρισμό και να ευνοήσουν τις εξαγωγές.
Τελικά όμως συνέβη το αντίθετο ! Τον αρχικό ενθουσιασμό διαδέχτηκε η έντονη ανησυχία. Το γιεν ανατιμήθηκε 7% έναντι του δολαρίου και ο Nikkei άγγιξε το χαμηλό 15 μηνών.
Ο λόγος είναι πως οι κερδοσκόποι δανείζονται γιεν για να χρηματοδοτήσουν επενδύσεις υψηλότερης απόδοσης, άρα ανεβάζουν την ζήτηση. Αργά ή γρήγορα θα τα χρειαστούν για να αποπληρώσουν τα δάνεια τους.
Το επόμενο χτύπημα ήρθε την προηγούμενη Τετάρτη, όταν η άνοδος που προκάλεσε η FED στην Αμερική, εξανεμίστηκε μέσα σε λίγες ώρες. Τα αρνητικά επιτόκια φαίνεται πως δεν βοηθήσανε ούτε την σουηδική Κεντρική Τράπεζα. Το χρηματιστήριο τους υποχώρησε στον απόηχο της απόφασης.
Οι Κεντρικές Τράπεζες και τα αρνητικά επιτόκια
Πληθαίνουν οι ενδείξεις ότι η εμπιστοσύνη στην δύναμη των Κεντρικών Τραπεζιτών άρχισε να αμφισβητείται. Είναι ιδιαίτερα σημαντικό σε χρηματιστηριακό επίπεδο, και όχι μόνο, γιατί όλοι υπολογίζανε στην υποστήριξη τους. Είχαν εφησυχάσει γιατί σε περίπτωση κρίσης θεωρούσαν βέβαιη και κυρίως αποτελεσματική την επέμβαση τους.
Δεν είναι αβάσιμοι οι φόβοι. Η ικανότητα των Κεντρικών Τραπεζών να επηρεάσουν την οικονομία φαίνεται πως έχει μειωθεί από την αποτυχία τους να πιάσουν τον εκτιμούμενο στόχο για τον πληθωρισμό.
Η πολιτική των αρνητικών επιτοκίων είναι μια προσπάθεια να σταματήσει η αποθησαύριση των μετρητών. Να τροφοδοτηθούν οι δαπάνες και η κατανάλωση. Να ενθαρρυνθούν οι τράπεζες να δανείζουν, να διαχυθεί το χρήμα στην λεγόμενη πραγματική οικονομία. Να διεγερθεί η ανάπτυξη και να ωθήσει τον πληθωρισμό υψηλότερα.
Όμως δύσκολα επενδύεις σε συνθήκες αποπληθωρισμού. Επιπλέον υπάρχει ανησυχία πως η στρατηγική θα αποτύχει καθώς πως θα πληγώσει την κερδοφορία του χρηματοπιστωτικού τομέα. Οι τράπεζες ίσως χρειαστεί να ανεβάσουν τα επιτόκια δανεισμού για την κάλυψη του κόστους των αποθεματικών στην Κεντρική Τράπεζα τους.
Συνεπώς θα πετύχουν το ακριβώς αντίθετο από ότι επιδιώκουν. Υψηλά επιτόκια δανεισμού σε επιχειρήσεις και καταναλωτές.
Μια ακόμα σημαντική παράμετρος είναι πως οι αποταμιευτές σταθερού εισοδήματος, όπως για παράδειγμα τα ασφαλιστικά ταμεία, παρατηρούν αμήχανα τα περιουσιακά τους στοιχεία να μειώνονται. Για να είναι ήσυχοι ότι δεν θα χάσουν τα λεφτά τους… πρέπει να χάσουν !
Ο κυρίαρχος ρόλος του πετρελαίου
Ο μαέστρος των διεθνών αγορών εδώ και αρκετό καιρό, είναι η πορεία της τιμής του πετρελαίου. Η εκρηκτική άνοδος της Παρασκευής που παράσυρε και τις μετοχές, απλά πιστοποίησε για άλλη μία φορά τη μεταξύ τους συσχέτιση.
Το πετρέλαιο όχι μόνο δεν είναι προβλέψιμο βραχυπρόθεσμα, αλλά χαρακτηρίζεται από μεγάλη μεταβλητότητα. Για αυτό οι trades επιδόθηκαν στο κλείσιμο των short θέσεων τους, ενόψει της αργίας στις ΗΠΑ την Δευτέρα, συμβάλλοντας στην άνοδο.
Οι αισιόδοξοι ελπίζουν να υπάρξει συμφωνία για τον περιορισμό της παραγωγής, όμως αυτό δύσκολα θα επιτευχθεί σε ικανοποιητικό βαθμό. Οποιαδήποτε ανοδική κίνηση θα βρει ισχυρό εμπόδιο από την υπερβάλλουσα προσφορά των σχιστολιθικών εταιριών ή και από άλλες χώρες που χρειάζονται τα χρήματα για να καλύψουν τα ελλείμματα του προϋπολογισμού τους.
Είναι πολλοί αυτοί που εμφανίζονται πρόθυμοι να πουλήσουν κάτω από το κόστος. Είτε για να εξυπηρετήσουν τα δάνεια τους, είτε ελπίζοντας να μειωθεί περισσότερο το κόστος εξόρυξης όσο ωριμάζει η τεχνολογία.
Καθοριστικός παράγοντας αναδεικνύεται η διαθεσιμότητα του χώρου αποθήκευσης. Στο ενδεχόμενο του κορεσμού τους ίσως δούμε κατάρρευση της τιμής του πετρελαίου, γιατί για κάθε ποσότητα που εξορύσσεται θα πρέπει να υπάρχει η αντίστοιχη που να καταναλώνεται άμεσα.
Αξιοσημείωτο είναι πως η αναλογία του χρυσού σε σχέση με τις τιμές του πετρελαίου έχει πλέον αυξηθεί στα υψηλότερα επίπεδα από το 1865, από τότε που άρχισαν να συλλέγονται τα στοιχεία.
Οι τράπεζες στο στόχαστρο
Αν νομίζει κάποιος πως ο μεγάλος ασθενής είναι οι πετρελαϊκές εταιρίες, δεν έχει κοιτάξει τις τράπεζες. Οι δύο κλάδοι σφιχταγκαλιασμένοι χορεύουν το ταγκό της υποχώρησης. Το φετινό έντονα πτωτικό ξεκίνημα των χρηματιστηρίων είναι παρόμοιο με εκείνο στις αρχές του 2008.
Τα τραπεζικά ιδρύματα αντιμετωπίζουν μια σειρά από προκλήσεις, αλλά δεν πρόκειται να χρεοκοπήσουν εξαιτίας των αρνητικών επιτοκίων. Ο κλάδος μπορεί να έχει προβλήματα, αλλά είναι καλύτερα κεφαλαιοποιημένος σε σχέση με την περίοδο πριν την πρόσφατη μεγάλη κρίση.
Ο μεγαλύτερος προβληματισμός επικρατεί για την Ευρώπη, εξαιτίας των υβριδικών ομολόγων που πολλοί αγόρασαν απερίσκεπτα, χωρίς την κατανόηση των κινδύνων τους. Σημαντικές ευρωπαϊκές τράπεζες είναι φορτωμένες με αυτά, περισσότερο από ότι τους επιτρέπει η πραγματική τους οικονομική θέση.
Πρόκειται για υβριδικά χρεόγραφα που μετατρέπονται σε μετοχές κάτω από δυσμενείς συνθήκες. Έχουν την περιορισμένη απόδοση των ομολόγων και τον κίνδυνο των μετοχών. Συνδυάζουν δηλαδή τα χειρότερα χαρακτηριστικά των δύο ειδών, έχοντας σαν ανταμοιβή λίγο μεγαλύτερη απόδοση.
Το μάθημα της προηγούμενης μεγάλης χρηματοπιστωτικής κρίσης δεν έγινε μάθημα για τους επενδυτές: Όσο πιο πολύπλοκα προϊόντα πουλάνε οι τραπεζίτες, τόσο μεγαλύτερη είναι και η δυσπιστία με την οποία οφείλουν να τα αντιμετωπίζουν.
Για τους απλούς καταθέτες δεν υπάρχει άμεση ανησυχία. Προβλέπεται το επιτόκιο αποταμίευσης να μειωθεί, αλλά δεν θα μετεξελιχθεί σε αρνητικό. Στην ΕΚΤ τα αρνητικά επιτόκια αφορούν την καταθέσεις overnight (Deposit facility).
Εταιρικά ομόλογα υψηλού κινδύνου
Υπάρχει ένα τεράστιο ποσό, περίπου 2 τρισεκατομμυρίων δολαρίων, σε ομόλογα αμερικανικών εταιριών που έχουν αξιολογηθεί ως junk ή με την βαθμολογία CCC. Σε αυτή την κατηγορία οι αποδόσεις έχουν αρχίσει να ανεβαίνουν επικίνδυνα εδώ και ένα χρόνο.
Σημαντικό κομμάτι ανήκει σε εταιρίες ενέργειας και πρώτων υλών, αλλά όχι μόνο αποκλειστικά σε αυτές. Το ανησυχητικό είναι πως η μέση απόδοση τους έφτασε σε επίπεδα που είχαμε να δούμε από την πτώχευση της Lehman.
Αυτές οι εταιρίες δεν μπορούν να χρηματοδοτηθούν, ούτε από την αγορά, ούτε από τις τράπεζες. Το γεγονός που προβληματίζει είναι πως δεν έχουν περάσει ούτε 2 χρόνια, όταν δεν είχαν κανένα πρόβλημα να εκδώσουν ομόλογα προκειμένου να εξυπηρετήσουν τα χρέη τους.
Αν ξεμείνουν από ρευστότητα, που δύσκολα θα το αποφύγουν πολλές από αυτές αργά ή γρήγορα, ακολουθεί η χρεοκοπία. Ο οίκος αξιολόγησης Standard & Poor's προβλέπει το ποσοστό αθέτησης πληρωμών να φτάσει το 3,9% ως το τέλος της χρονιάς. Πιο πολύ ανησυχητικό είναι πως πέρυσι τέτοια εποχή προέβλεπε μόλις 2,8% για το τέλος του 2016.
Ο αντίλογος και συμπέρασμα
Ορισμένοι ισχυρίζονται πως οι Κεντρικές Τράπεζες εξακολουθούν να είναι πανίσχυρες και δεν έχουν εξαντλήσει τα πυρομαχικά τους. Μπορεί για παράδειγμα η Yellen να αναπροσαρμόσει τον στόχο της FED για τον πληθωρισμό. Από 2% που είναι τώρα, σε 4%
Η λεκτική και μόνο επέμβαση της θα αρκούσε για να τροφοδοτηθεί μια σειρά εξελίξεων: την υποτίμηση του δολαρίου και την ώθηση των χρηματιστηρίων να κινηθούν ανοδικά. Τα επιτόκια των ομολόγων θα έπεφταν στην αρχή αλλά μετά από ένα μικρό διάστημα θα ανέκαμπταν γιατί θα υπήρχαν προσδοκίες υψηλοτέρου πληθωρισμού. Επίσης τα εμπορεύματα θα ανέβαζαν την αξία τους, συμπεριλαμβανομένου του πετρέλαιο, γιατί θα υπήρχε η προσδοκία της ανάπτυξης, ενώ η ανεργία στις ΗΠΑ ίσως έπεφτε ακόμα περισσότερο.
Το θέμα είναι πως δεν διαφαίνεται σοβαρή πιθανότητα να ακούσουμε κάτι τέτοιο. Αντίθετα έχουμε δηλώσεις της Yellen ότι τα αρνητικά επιτόκια δεν έχουν αποκλειστεί ως ενδεχόμενο.
Από όσο έψαξα, δεν υπάρχει βιβλιογραφία με παραδείγματα για αρνητικά επιτόκια. Είναι μια καινοτομία η οποία λογικά δεν θα είχε εφαρμοστεί αν τα πράγματα δεν ήταν κρίσιμα. Αλλιώς γιατί να επιλέξουν να βαδίσουν σε αχαρτογράφητα νερά ;
Με τις δυσμενείς εξελίξεις να πληθαίνουν, οι επενδυτές νιώθουν ανασφάλεια και γίνονται απρόβλεπτοι. Δεν είναι σύμπτωση πως και ην ίδια η Goldman Sachs από τις 6 κυριότερες προβλέψεις της τον τελευταίο καιρό, έπεσε έξω στις πέντε!
Για αυτό έχουμε πει πως πρέπει να είμαστε επιφυλακτικοί. Πολύ επιφυλακτικοί.
* Ο Βασίλης Παζόπουλος είναι οικονομολόγος, χρηματιστηριακός αναλυτής, συγγραφέας του βιβλίου Επενδυτές χωρίς Σύνορα (www.ependytes.com).